Economía

DAPENA: “AHORA ES EL GOBIERNO EL QUE DEBE RECUPERAR LA CONFIANZA”

El economista advirtió que pese a que mejoraron las cuentas, hay un miedo más generalizado en el mercado. Alertas por el crecimiento de las Leliq.

“Ahora es el Gobierno el que debe recuperar la confianza”. Así lo indicó el José Dapena, director del departamento de Finanzas de la UCEMA, al señalar que “las cuentas de la Argentina muestran una situación más favorable para el país” comparado con el año pasado, pero “al mismo tiempo, se ve un temor más generalizado”. El economista consideró clave que de a poco comience a frenarse la expansión del stock de las Leliq, que vienen creciendo al 4,3% mensual, ya que es el BCRA el que luego debe emitir.

El que sigue es el diálogo que mantuvo con este diario:

Periodista: ¿Cómo analiza el contexto actual que está viviendo el mercado?

José Dapena: Lo que está sucediendo es que hay una demanda generalizada de dólares por la incertidumbre electoral, pero también se está viendo reflejado lo que sucedió en 2018. Al principio se esperaba un dólar a $22-$24 para fin de año, una inflación del 15%, de acuerdo al oficialismo y del 22%, según los analistas. Pero luego el dólar terminó subiendo a $40, con una inflación que fue del casi 50% (47,6%) y en lugar de una expansión de la economía, hubo una recesión que está golpeando en la actividad del primer semestre. Cuando uno toma decisiones, analiza la diferencia entre lo esperado y lo realizado: esto muestra una conducta para 2019, donde los agentes van a tomar con mayor cautela las distintas estimaciones. Ya de entrada, el año arrancó con más dudas que el 2018 y eso genera una suerte de búsqueda de refugio, que en el caso argentino es el dólar. Ahora es el Gobierno el que debe recuperar la confianza.

P.: Usted mencionó también el factor elecciones.

J.D.: Exacto, este es un segundo condimento, ya que se cruzan un fenómeno político con uno económico. Si éstas ya estuvieran decididas, se vería reflejada una situación mucho más certera. Pero lo que está condicionando a la economía actual es la incertidumbre. Desde mi lectura, esto juega a favor del gobierno porque a medida que haya una polarización de votos, termina favoreciendo al oficialismo frente a otra alternativa que podría considerarse superadora. De todas formas, si bien las cuentas de la Argentina muestran una situación más favorable, al mismo tiempo se ve un temor más generalizado. Los agentes están operando con una mayor cautela, lo que a su vez lleva a un mayor retraimiento.

P.: Pese a las mejores condiciones, la Argentina está condicionada por el préstamo del FMI.

J.D.: El Gobierno en su momento salió a buscar el auxilio del FMI. Allí surgieron una serie de condicionamientos para la economía, pero al mismo tiempo se aseguraron los fondos y en condiciones bastante ventajosas. Hay que tener en cuenta que el crédito implica desembolsos para el país por u$s56.300 millones con tasas cercanas al 4%. Si el Gobierno hubiese tenido que salir a colocar deuda en el exterior, hubiese tenido que hacerlo al 9%. Esto explica por qué las Letes rinden un 4%, en parte, ya que los fondos están asegurados por el FMI. Ahora, si bien hubo un corrimiento hacia el dólar, las condiciones son mejores que el año pasado porque el tipo de cambio anotó un aumento bastante significativo. Las condiciones en cuanto a los pasivos remunerados del BCRA son un tercio de lo que representaban anteriormente, medido en dólares. Además, el tipo de cambio estimuló la mejora en la cuenta corriente, en conjunto con la recesión.

P.: ¿Cómo ve el tema de la política monetaria que está implementando el BCRA?

J.D.: En el contexto actual se está viendo una dolarización generalizada que puede no ser consistente con el equilibrio, ya que el miedo genera un movimiento que impacta sobre el tipo de cambio, que hoy está en niveles similares a los del 2007, algo más consistente con la realidad. De acuerdo con el pacto con el FMI, el BCRA no puede salir a operar en el mercado, a menos que el dólar perfore alguna de las bandas; al no haber oferentes y al estar esperando las divisas de la exportación, se ve un mercado ilíquido y estacional, lo que explica esta mayor volatilidad. Cuando se empiecen a liquidar los dólares, habrá una suerte de alivio. También ayudarán las liquidaciones diarias por u$s60 millones del Tesoro, pero habrá que esperar para conocer el impacto de estas medidas.

P.: El BCRA quiere evitar que se deprecie la moneda para que no se genere una nueva aceleración inflacionaria. Pero tampoco puede dejar que se aprecie la moneda porque se estaría comprando un nuevo problema a futuro.

J.D.: Los bancos son los que saben más en qué valor debería posicionarse el dólar. Uno necesita a los especuladores, pero los bancos no pueden intervenir en el mercado cambiario porque están limitados por la posición neta global, que de alguna forma está bien porque se busca restarle volatilidad al mercado. Pero por otro lado, uno necesita del suavizador (los bancos), que cuando considera que el precio está caro, vende, y que cuando está barato, compra. Lo que habría que preguntarse es si ponerle límites a la posición neta global es la medida adecuada, ya que el mercado de cambios se mueve con poco dinero. Al final del día, se están planchando los precios a través de la tasa de forma tal que se mantiene un status quo. El problema acá es que si bien se está trabajando sobre la base monetaria a través de la tasa, cuando uno ve los depósitos a plazo fijo o en caja de ahorro, año a año crecieron 68%. Es decir, se está cambiando base monetaria por depósitos a plazos fijos, que a su vez van a Leliq, que pagan una tasa mayor al 60%.

P.: Usted remarcó que las cuentas estaban mejor. ¿Es preocupante la expansión de las Leliq?

J.D.: Las Leliq vienen creciendo a una tasa real del 4,3% mensual, que si bien es una política acertada, el BCRA es quien debe emitir luego los pesos. A este ritmo, llegaremos a octubre con un stock de unos $1,34 billones. Todo esto está puesto para tratar de apaciguar el miedo y que la moneda vuelva a un nivel más natural. En una economía que en los últimos 10 años tuvo una inflación del 28% promedio, no hay confianza en el peso. En la medida que el BCRA continúe emitiendo dinero y “guardando los pesos en stock” a la espera de que el mercado los demande, surge el interrogante de cuándo se va a resolver esto. El foco de la nueva política del BCRA está puesto sobre la base monetaria, pero hay que considerar la evolución de las Leliq y de los plazos fijos. Si la pregunta fuera cuando va a haber una mayor confianza, diría que cuando el stock de Leliq comience a bajar, o al menos, cuando deje de seguir creciendo. Se ve una situación de inconsistencia. El tipo de cambio se puede ir a $50 y luego bajar en un mercado que es ilíquido, en el cual los principales jugadores, que en un escenario normal serían los bancos, no pueden participar del arbitraje.

P.: ¿Considera que hay otro factor de riesgo para tener en cuenta?

J.D.: En el plan interno, para mí, la principal cuestión sigue siendo la de las Leliq y ver cómo se soluciona el sistema dinámico en el largo plazo. La respuesta en sí es fácil: a través de una suba en la demanda de dinero, pero si esta responde a la tasa nominal y al producto, ¿cómo hago con una tasa nominal del 60% y con una economía en recesión? En este contexto cae la demanda y sube la oferta. El punto es que se restringe la base monetaria, pero lo que se puede utilizar como dinero está creciendo. Básicamente, está ocurriendo lo mismo que con las Lebac, pero a través de los bancos. Que la tasa se encuentre en los niveles actuales está bien porque hay un costo de interés. Uno sabe que la situación no es consistente, pero que puede tener solución. Habrá que ver cómo baja la inflación, en medio del ajuste de los precios regulados. El Gobierno también tiene el desafío de tratar de mantener tranquila a la economía. Sabemos que estamos en un contexto más vulnerable que el año pasado, pero estamos mejor a nivel de cuentas. Mi sensación es que hay más miedo del que debería haber. A medida que empiecen a resolverse estas cuestiones debería haber cierto alivio y disminuir la presión. Todo esto no indica que las respuestas de los agentes sean racionales, sino que reflejan la evidencia de cómo se siente cada uno. En el medio pueden perderse algunas estrategias de inversión.

P.: ¿Cómo ve la cuestión del déficit primario? Este año se espera que no se alcance la meta del déficit cero.

J.D.: Es un tema que una vez que pasen las elecciones va a ser más tranquilo. Todo el sistema está diagramado para tratar de aquietar la economía hasta que Argentina decida qué es lo que quiere hacer en su futuro. Y como esto va a ocurrir entre agosto y octubre/noviembre, se trabaja con la expectativa de que hay una necesidad de estabilizar la economía. Y eso genera más presión sobre las cantidades. Cuando uno trata de ajustar precio y no hay otra válvula de escape, las cantidades son las que terminan sufriendo. Pero es un tema que está bien encaminado. Los riesgos están atados a la presión impositiva sobre el crecimiento. Se sabe que se encuentra en niveles muy elevados, pero al mismo tiempo es la que se requiere para cumplir con los compromisos de deuda. Si hay un sendero después de octubre más predecible con respecto al futuro, que hayas cumplido o que haya un waiver es algo que se puede resolver. El punto es tratar de enfocar los cañones para que eso suceda.

Entrevista de Caetano Mohorade

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